Økonomi

Per Anders Todal

peranders@dagogtid.no

Somme har kalla fenomenet «altmoglegbobla» – the everything bubble på engelsk. Uttrykket viser til spekulasjonsbølga som følgde i kjølvatnet av pandemien i 2020. Da sentralbankane rundt i verda kutta styringsrentene til null for å halde hjula i gang, og pumpa uskjønlege mengder med nye pengar inn i økonomien, steig prisane på aksjar og andre typar aktiva til himmels.

No er ikkje pengar gratis lenger. I dei fleste land har rentene byrja å nærme seg eit nivå som før vart rekna som normalt. Men om det inntil nyleg var ei diger altmoglegboble i verda – kva skjedde med ho? Har ho allereie sprokke, har lufta sakte sive ut, eller er det framleis mange udetonerte eksplosiv der ute i marknadene?

Bergingsvona

Vi skal attende til det spørsmålet via ein lang omveg. Det er ikkje noko nytt fenomen at sentralbankane møter uro i finansmarknadene med rentekutt, oppkjøp av gjeldspapir og andre grep for å tilføre kapital og stabilisere økonomien. I USA har dette blitt gjort ved ei rekkje høve sidan det store børskrakket i 1987. Ingen har lyst til å gjenta feila som vart gjorde etter krakket i 1929, som fekk fryktelege følgjer i realøkonomien.

Men bergingstiltaka har biverknader, og mange har kritisert den amerikanske sentralbanken for å oppmuntre til stadig meir risikabel åtferd i finansmarknadene: Når investorane kjende seg trygge på at sentralbanken ville gripe inn for å avverje eit eventuelt krakk, tok dei større sjansar enn dei elles ville teke.

Boksen og vegen

I tillegg har slike tiltak ein uheldig sosial profil, noko mellom andre økonomen Joseph Stiglitz har peika på: Den rause, statlege bistanden overfor investorar fører til nye spekulative bobler, privatisering av profitt og tap som fellesskapen må bere.

OPPGANG: Sidan 2015 er den samla verdien av aksjane i OSEBX-indeksen på Oslo Børs dobla.

Graf frå Euronext

Kritikarane meiner slike krisetiltak er som å sparke ein boks framfor seg langs vegen, dei berre utset problemet. Det sikringsnettet som sentralbanken i USA gav investorane gjennom mange år, har blitt halde fram som ei av årsakene til den internasjonale finanskrisa i 2008 – ei krise som i sin tur vart møtt med nullrentepolitikk og nye injeksjonar av likviditet frå sentralbankane både i USA og i Europa. Når statane først har lagt seg på denne lina, og når investorane har vent seg til spelereglane, er det ikkje lett å slutte.

Covidboomen

I åra etter finanskrisa vart rentene verande låge lenge, for den økonomiske veksten i Vesten heldt seg veik. Og da rentene i dei fleste av dei rike landa så smått nærma seg meir normale nivå, kom covid-19 og paralyserte verda. Styringsrentene spratt ned att til null, og i tillegg kom kvantitativ lette – såkalla pengetrykking – og andre statlege tiltak som skulle halde etterspurnaden oppe og økonomien gåande.

Men den overdådige pengepolitikken stimulerte ikkje berre forbruket (som uansett vart avgrensa så lenge pandemien heldt kvelartaket sitt på samfunnet). Med den enorme tilførselen av likviditet dreiv sentralbankane opp prisane på omtrent alt som fanst av investeringsobjekt. Etter den djupe, men kortvarige koronaknekken våren 2020 steig aksjemarknadene i mange land til nye høgder, langt over nivåa frå før pandemien tok til, utan at framtidsutsiktene for næringslivet kunne kallast særleg roseraude.

Apekattar

Spekulasjonen dreiv ikkje berre opp aksjekursane. Alle former for fast eigedom steig bratt i verdi, og prisen på bitcoin og andre typar kryptovaluta vart mangedobla. Somme investeringsobjekt var enda underlegare: Digitale bilete av apekattar som kjeda seg, såkalla non-fungible tokens (NFT) baserte på same tekniske prinsipp som kryptovaluta, vart omsette for millionar av dollar.

Når slike investeringsobjekt tek av, er det ikkje urimeleg å sjå det som eit faresignal. Og sjølv om vi held dei digitale apene utanfor, låg det truleg meir spekulasjon enn eigentleg analyse bak mykje av prissetjinga. Sett opp mot dei fleste konvensjonelle målestokkar, til dømes aksjekurs i høve til inntening, såg det ut til at aksjemarknadene i ei rekkje land vart sterkt overprisa i kjølvatnet av pandemien.

Ingen alternativ

Men det fanst argument for at dei høge kursane kanskje kunne forsvarast likevel, har somme påpeika – blant dei ein sindig mann som Financial Times-kommentator Martin Wolf. I ei spalte i desember 2020 viste han til at investorane rett og slett ikkje hadde mange alternativ til aksjar. Fordi rentene var så låge, var det ikkje attraktivt å plassere pengar i obligasjonar eller andre trygge investeringar, sidan det nesten ikkje kasta noko av seg. Da var det betre å håpe på at aksjekursane skulle halde fram med å stige, for lågrentepolitikken såg framleis ut til å vere utan ende.

Inflasjonen kom

Når renta vart verande låg så lenge, hang det òg saman med eit anna pussig fenomen i verdsøkonomien dei siste 20 åra: Inflasjonsspøkelset såg ut til å vere dødt. Etter læreboka skulle lågrentepolitikken til sentralbankane – i alle fall i kombinasjon med høg sysselsetjing, slik tilfellet var i Noreg og fleire andre land – ha ført til galopperande prisvekst. Når pengetilgangen aukar mykje meir enn produksjonen i samfunnet, skal det i teorien føre til høg inflasjon. Men etter finanskrisa gjekk år etter år utan dette skjedde. Det vil seie: Det skjedde ikkje i form av vanleg inflasjon på varer og tenester. Derimot skapte pengeoverfloda etter pandemien som nemnt ein nokså vill vekst i verdsetjinga av ei rekkje typar investeringsobjekt.

Og som alle no veit, var ikkje den gammaldagse forma for inflasjon død likevel. Da etterspurnaden tok seg opp att etter pandemien, samstundes som forsyningskjedene var fulle av flaskehalsar, skaut prisane på mange varer og tenester i vêret. Hausten 2021 vart det tydeleg kva veg det bar. Sentralbankane måtte attende til den tradisjonelle rolla og skrudde opp rentene for å stagge inflasjonen. Sett på spissen: Pengar byrja å koste pengar att, for første gong på lenge. Og den russiske invasjonen av Ukraina i fjor vinter dreiv energiprisane og inflasjonen i Europa fleire hakk opp.

Hol i bobla

Så da er vi omsider attende ved utgangspunktet: Kva skjedde med den såkalla altmoglegbobla, som var blåst opp av mange år med svært laussloppen pengepolitikk? Ei optimistisk tolking er at fallet i mange aksjemarknader i fjor tappa mykje av lufta ut av ballongen. «Fed (sentralbanken i USA, red. merk) stakk hol på altmoglegbobla», slo Wall Street Journal fast alt i juni i fjor. På det tidspunktet var styringsrenta i USA framleis under 2 prosent, no er ho over 5 prosent.

Det er ikkje tvil om at renteauken i fjor fekk verknader. I 2022 kom det som blir kalla ein korreksjon, eit markert fall i aksjekursane over mykje av verda. Indeksen på Oslo børs fall til dømes med omtrent 20 prosent i fjor haust. Men kursane steig att i løpet av vinteren og tok att det meste av det tapte. Indeksen på Oslo børs er no nesten 30 prosent høgare enn da pandemien tok til for noko over tre år sidan, og ei liknande utvikling har det vore på børsane i ei rekkje andre land. Kursane på den tyske DAX-børsen er nær sitt høgaste nokon gong. Og etter dei fleste normale målestavar er aksjar i dei vestlege landa for tida dyre.

Ein slik målestav er CAPE-indeksen til Yale-økonomen Robert J. Shiller, som samanliknar aksjekursen til selskapa med den gjennomsnittlege innteninga deira det siste tiåret. Ut frå CAPE-indeksen har det berre vore to periodar da aksjar i USA var dyrare enn dei har vore sidan 2020. Den eine perioden var fram mot krakket i 1929, den andre var rett før dot.com-krakket i 2000.

Pessimistar

Med dette som bakgrunn er det ikkje så rart at ein del analytikarar og kommentatorar har blitt heller pessimistiske. Ein av dei er Jeremy Grantham, strateg i det amerikanske investeringsselskapet GMO, som har sett mørkt på ting ei god stund. Sidan 2021 har han hevda at aksjemarknadene er i ei episk boble. Grantham meiner korreksjonen i fjor haust berre var ein forsmak på nedgangen som skal kome når renta verkeleg byrjar å bite.

Bobleteikn: Biletserien Bored Ape er såkalla kryptokunst, bygd på blokkjedeteknologi. Selskapet bak bileta, Yuga Labs, skal ha selt digitale apekattar for meir enn ti milliardar kroner dei siste åra.

Illustrasjon frå ein Sotheby’s-auksjon i 2021

Omtrent like pessimistisk er Ruchir Sharma, leiar for investeringsselskapet Rockefeller International og spaltist i Financial Times. Da kryptovaluta og teknologiaksjar i USA og Kina fekk ein ny sterk oppgang sist vinter, såg Sharma det berre som «ekkobobler»: «Investorar nektar å gje opp ideane som dei nyleg tente mykje pengar på, så dei kjem stadig strøymande attende. Men til slutt kjem serien av vonbrot til å ta livet av trua deira», skreiv Sharma i januar.

Bankfall

Om dette slår til, vil tida vise. Mange røynde strategar og kommentatorar i finanspressa har langt meir positive utsyn på aksjemarknadene enn Sharma og Grantham. Men stigande rente påverkar ikkje berre aksjekursane, det påverkar nesten alt – ikkje minst banksektoren. Dei mange reguleringane etter finanskrisa i 2008 har nok gjort bankar og andre finansinstitusjonar meir robuste enn dei var. Likevel har renteauken alt knekt den sveitsiske kolossen Credit Suisse og Silicon Valley Bank i USA pluss fleire mindre bankar. Om dei stigande rentene etter kvart får fleire offer i banksektoren, er det inga stor overrasking.

Husbobler

Om vi flyttar blikket til andre sider av den såkalla altmoglegbobla, dukkar det opp enda fleire spørjeteikn. Kva kan den stigande renta gjere med bustadmarknaden, der folk flest har det meste av kapitalen sin? Førebels står spørsmålet ope. Sjølv om prisauken har vore bratt, er det slett ikkje gjeve at det har vore eller er bustadbobler overalt. I Noreg har prisane så langt halde seg forbløffande bra. Sverige og fleire andre vestlege land har derimot hatt prisfall på over 10 prosent det siste året.

Eit anna spørsmål er kva renteauken kan gjere med marknadene for næringseigedom rundt i verda. Også der er det gjort kolossale lånefinansierte investeringar medan pengar var på billegsal og det meste såg lyst ut. Det er ikkje truleg at alle dei investeringane vil vise seg gode med dagens eller morgondagens rentenivå.

Statsgjeld

Til sist må vi òg nemne dei mest forgjelda aktørane av alle: statane, dei som i praksis har spandert det store lånegildet i så mange land dei siste 15 åra. Den stigande renta tærar òg på statsfinansane – til dømes i USA, som går med underskot kvart år og no har ei statsgjeld på nærare 32 billionar dollar. Om demokratane og republikanarane no blir samde om å heve gjeldstaket, løyser ikkje det kjerneproblemet. Dei stigande rentene gjer ting enda tyngre for USA og dei europeiske landa som har vore nedleste med gjeld sidan finanskrisa i 2008. Og om det no skulle kome nye sjokk som skakar verdsøkonomien, er det ikkje så mykje handlingsrom att for statane til å lage nye krisepakkar for å berge arbeidsplassar – og blåse opp att boblene.